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　　近日，宸展光电（厦门）股份有限公司（以下称“宸展光电”）披露招股说明书，宣布冲刺中小板IPO。公开资料显示，是一家商用智能交互显示设备整体解决方案提供商，专注于定制化商用智能交互显示设备的研发、设计、生产和销售服务，成立于2015年4月14日。

　　成立5年之后，宸展光电的目标就指向资本市场，可见公司发展之快。但透过公司财报，秘而不宣的关联交易、左手倒右手的资本腾挪也让宸展光电成长之路蒙上一层神秘面纱。

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　　突然崛起的

　　智能交互显示设备龙头

　　宸展光电的主要产品为智能交互显示设备，包括智能交互显示器、大型数字广告看板、嵌入式智能交互显示器、智能交互显示设备模组等；智能交互一体机主要包括智能交互一体机、嵌入式电脑、POS 终端、自助服务机台、自助点餐机等。

　　宸展光电主要为客户提供定制化产品，2017-2019年，公司实现营业收入分别为11.25亿元、12.79亿元、13.22亿元，同期实现净利润0.72亿元、1.20亿元、1.48亿元。通常意义上，定制化意味着较高的毛利率。但宸展光电毛利率却不足25%，净利率低至6%-11%之间。

　　原因出在哪些方面？

　　原来，智能交互显示设备属于消费电子行业，上游包括CPU、芯片等半导体，PCB、液晶面板、触摸屏等零部件等原材料提供厂商，拥有技术、规模生产及设备壁垒；下游是品牌商、软件及系统集成厂商和其他终端整机厂商等终端设备提供商，拥有品牌优势与渠道优势。而宸展光电仅仅是中间的代工装配商，针对不同厂商定制化需求，以JDM/OEM的生产。

　　事实上，JDM/OEM环节含金量并不高，再加上上游较高的壁垒以及下游对市场进行的垄断，因此宸展光电对于产业链两头的议价能力都不高，这也就成了公司毛利率较低的主要原因。而且，作为行业龙头，宸展光电多年来毛利率都处于较低水平，这也表明了行业已经进入充分竞争、甚至过度竞争的局面，整个环节厂商普遍采取以低价取胜的策略。

　　要争取低价，就必须发挥规模效应。只有大规模的生产、大批量的订单，才能分摊设备、租金、水电、人工成本，才能以低折扣取得原材料，才能以较低成本、较低报价赢得客户。同时，低价又有利于企业获得更多订单，维持规模优势，形成良性循环。这种循环成为行业发展的关键，规模优势所构建的壁垒让新进入者难以迅速突围。

　　但是宸展光电成立至今近5年时间就迅速获取大订单，一跃成为行业龙头企业。

　　这其中，到底隐藏着什么样的秘密？

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　　第一供应商为兄弟公司，

　　关联交易千头万绪

　　纵观宸展光电的发展历程，全程都有TPK（宸鸿科技）的身影。

　　宸鸿科技，一家在中国台湾注册并上市的公司，主营产品为触控屏。资料显示，TPK集团的实际控制人Michael Chao-Juei Chiang（江朝瑞）是宸展光电的实际控制人，两家公司关系可见密切。不过TPK曾澄清表示，对宸展光电并无任何持股，且与宸展光电系为各自独立营运的个体，故无分拆上市的情况。

　　事实上真的如此吗？

　　2017年，宸展光电向TPK集团旗下的 TPK America及长鸿光电销售显示设备及控制板，金额1.8亿元，占总销售额比例不到20%。金额总体并不大，但之所以销售方是TPK，宸展光电给出的解释是下游客户Elo、NCR 和 Diebold等全球龙头，要求在美国客户设立相关设置供货。由于彼时宸展光电未设立美国子公司，因此通过销售给TPK，让其代为供货。

　　这个操作就十分耐人寻味了。招股书强调，宸展光电与TPK业务相互独立，但从某种意义上，宸展光电就是TPK本身。而招股书并未披露公司2015年的情况，但从有限的数据可知，2016年及2017年宸展光电都存在借TPK对外销售的现象，是否我们可以推测，宸展光电的销售很大程度上要依赖TPK的金字招牌？

　　更何况，TPK目前还是宸展光电的第一大供应商。

　　触摸屏是宸展光电最主要的原材料之一，平均采购的金额占直接材料比重约30%。而宸展光电采购的触摸屏中TPK的供货超六成，并有上升的趋势。值得注意的是，宸展光电对Elo采用的是 Buy and Sell 模式，即向 Elo 采购液晶面板、触摸屏等产品主要原材料，自行采购产品其他原材料的方式，为 Elo 生产定制化显示器及一体机产品，2017-2019年的采购金额占比达22.38、20.81%、12.00%。假设应Elo要求的采购物品结构与公司其他订单的采购相当，则可推算出除Elo外，宸展光电九成左右的触摸屏都是向TPK购买。

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