事项：

    公司发布公告：比亚迪半导体以投前75 亿元估值，增资扩股19 亿元引入战投。

    　　投后比亚迪仍控股子公司79.8%的股权，各方已于公告日签署相关法律协议。

    　　评论：

    一线战投42 天角逐出结果，共分19 亿元A 轮额度。4 月14 日，比亚迪发布公告宣布比亚迪半导体计划引入战略投资人。仅过去42 天，比亚迪公告确定本轮由红杉资本、中金资本和国投创新领投。入股的战投包括一线PE 机构红杉资本和中金资本、国家级产业基金国投创新、深圳市地方引导基金、牵线巴菲特的Himalaya Capital 以及中航系芯片基金等。本次融资以超快的速度完成，但最大领投方红杉资本仅获5 亿元额度，持股占比仅5.3%，融资额度抢手。

    比亚迪半导体核心要素出众，控制权稳定：

    　　1） 业务优质：比亚迪半导体2019 年IGBT 出货约19 万套（NE 时代），市占率18%，仅次于英飞凌。未来半导体业务有望进军工业及消费领域。

    　　2） 技术雄厚：持续研发近15 年，4.0 产品电流输出能力比主流产品强15%，损耗低20%，打破外资垄断。布局第三代碳化硅，性能有望再提升10%。

    　　3） 估值超预期：假设单套2,500 元，我们预测2019 年营收约4.8 亿元。本次投前75 亿元/PS 20 倍，而英飞凌市值254 亿欧元/PS 3.2 倍，斯达半导市值249 亿元/PS 32 倍。此前我们保守预计比亚迪半导体2020 年市值36 亿元/PS 5.0 倍、2025 年88 亿元/PS 3.0 倍。战投通过更准确的尽调信息给予了比亚迪半导体估值基准及溢价，投资信心确定，结果超预期。

    　　4） 控制权稳定：半导体公司董事会设有9 名董事，预计比亚迪拥有5 个及以上席位，战投中领头方拥有3-4 个席位，比亚迪掌握半数以上席位。本轮融资后，即使再考虑后续团队10%的股权激励，比亚迪稀释后仍拥有71.8%的股权，享有三分之二以上的股东表决权。

    半导体行业发展迫在眉睫，比亚迪投身大时代。5 月15 日，美国商务部宣布严格限制华为使用美国技术、软件设计和制造的半导体芯片，意在打击中国高端制造业，半导体的国产突围迫在眉睫。比亚迪此时的分拆决策，即提升半导体业务经营活力，也顺应行业发展促进共同进步。中美贸易摩擦以来，华为给予了比亚迪超100 亿元的手机业务订单。双方在汽车领域共同开发HiCar 智能系统，分别加大了车用半导体领域的投资，后续有望持续合作。

    投资建议：伴随电动车政策落地、刀片电池技术和第四代DM 技术推出，未来两年公司销量和利润率有望不断向上。本次子公司引入战投，为半导体业务提供了估值基准。中长期，战投资源将持续协助业务的外供发展，对后续分拆也有借鉴意义。我们维持预测公司2020-2022 年归母净利25 亿、39 亿元和49亿元。维持A 股目标价77 元，对应2020 年A 股1.4 倍PS，维持“强推”评级。

    风险提示：电动车需求低于预期、电池降本低于预期、分拆业务低于预期等。

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