当今世界正面临百年未有之大变局，全球经济已进入“低增长+低利率+低通胀”新常态。面对日益复杂的国内外宏观经济形势，国内经济下行压力逐渐加大。展望2020年，中国经济存在诸多不确定性，并且这些不确定性将可能给宏观经济形势和政策带来较大影响。

　　作者：张启迪 金融学博士，高级经济师，CFA，中央财经大学国际金融研究中心客座研究员，电子邮箱：zhangqidi1@126.com 微信公众号：wallstreeteco

　　一、全球经济是否会出现超预期下行

　　当前，多数观点认为全球经济可能将继续走弱。虽然IMF等国际机构下调了2020年经济增长预期，但依然认为全球经济仍将维持扩张。然而值得注意的是，全球经济面临的有利因素正趋于弱化，而不利于因素趋于增强，并且这些不利因素可能导致全球经济出现超预期下行。一是人口老龄化、生产力增速放缓等长期因素的影响越来越大，总供给和总需求同时收缩可能给全球经济造成更大冲击。二是宏观经济政策空间已大幅收窄。主要经济体货币政策空间越来越小，财政政策空间受制于高债务也已十分有限。一旦宏观经济出现不利变化，政府采取逆周期政策的能力也将受到更大限制。三是在全球经济增速下行背景下，贸易摩擦也可能进一步加剧。当前，WTO争端解决机制已经停摆，美欧日要求改革WTO呼声日益高涨。中美、美欧、美日、日韩等贸易摩擦后续进程也存在不确定性。而一旦主要经济体之间贸易摩擦升级，恐将引发全球贸易增速进一步放缓，消费和投资也将下降。全球市场也可能出现大幅波动，导致全球经济加速衰退。

　　此外，美国可能是全球经济最大的不确定性。当前美国总体经济状况依然维持韧性，失业率和通胀率都较为理想，薪资增速有所回升，为消费增长提供了支撑，货币政策也尚有一定空间。然而，当前美国经济仍面临全球经济放缓、贸易保护主义升级、商业投资和制造业疲软、贫富分化加剧以及宏观经济政策空间收窄等一系列不利因素。美国经济复苏已经处于晚期阶段，2020年经济是否会进一步下滑甚至衰退仍未可知。而一旦美国经济出现超预期下行，将抵消中美贸易摩擦缓解所带来的利好，届时全球经济将面临更大挑战。

　　二、房地产市场是否会出现较大幅度调整

　　2015年以来，虽然宏观经济下行压力逐渐加大，固定资产投资持续发力，然而房地产投资一直保持了较强韧性。2015年-2019年1-11月，房地产投资增速由1%上升至10.2%。房地产投资是固定资产投资未出现断崖式下跌的主要原因，发挥了重要的稳增长作用。然而同样应该看到，当前房地产面临的不利因素越来越突出。一是居民杠杆率已处于高位，后续增长空间有限。居民杠杆率持续上升是支撑2015年至今房地产市场持续繁荣最为重要的支撑力量，也是2019年房地产市场仍然相对坚挺的最主要原因。然而，当前中国居民杠杆率在主要经济体中已处于较高水平，仅次于美国。居民杠杆率增长空间的限制将给房地产市场带来压力。二是短期内房地产调控政策难以出现较大改变。目前房地产对居民消费的挤出效应越来越明显，决策层也逐渐意识到了房地产市场过度繁荣所带来的诸多负面影响。因此，“房住不炒”的政策导向在短期内难以改变，房地产市场面临调整压力也将进一步上升。三是在房地产调控政策难有改变的情况下，房地产企业融资环境也可能会越来越差，现金流和盈利压力也越来越高。鉴于上述，房地产市场在2020年仍存较大不确定性。

　　三、货币政策传导不畅能否得到有效缓解

　　2018年以来，人民银行采取了一系列措施疏通货币政策传导机制，然而从实际效果来看，民营企业融资难融资贵问题依然未得到有效缓解。民营企业融资难融资贵的直接原因有三个：一是投资人不积极，主要是因为当前民营企业违约率依然较高，在经济下行环境下投资人避险情绪升温，更倾向于购买优质国有企业债券和城投债券；二是企业不积极，主要原因是发行利率普遍高于贷款成本，而且发行难度较大，发行门槛也较高；三是主承销商不积极，主要是因为民营企业债券融资支持工具占用信贷额度。而根本原因来主要在于，一是房地产过度繁荣对实体经济造成挤出效应，二是国企非中性恶化了民营企业的融资环境，三是民营企业自身经营不规范。而这些体制性结构性因素短期内恐难以解决。民营企业是中国经济经营效率最高的经济主体，是推动经济结构转型升级的关键力量。如果在相关政策持续加码的情况下民营企业融资难融资贵问题依然无法得到有效解决，那么经济可能将面临更大的下行压力。

　　四、消费能否企稳回升

转载请注明出处。