原标题：提高汇率弹性和资本项目可兑换水平是金融市场进一步开放前提--人行论文

摘要

【提高汇率弹性和资本项目可兑换水平是金融市场进一步开放前提】中国央行网站周五刊登工作论文称，提升金融市场的开放程度有利于提升A股市场的价格发现功能，而提高人民币汇率弹性和资本项目可兑换水平是中国金融市场进一步开放的前提条件和核心内容。（财华社）

　　中国央行网站周五刊登工作论文称，提升金融市场的开放程度有利于提升A股市场的价格发现功能，而提高人民币汇率弹性和资本项目可兑换水平是中国金融市场进一步开放的前提条件和核心内容。

　　这篇论文得到了中国央行原行长周小川的指导。

　　这篇署名央行张雪春、贾彦东、吕婷婷，题为“A股H股溢价分析：宏观视角”的工作论文并指出，如果A股市场进一步改革开放，规则与国际进一步接轨，投资者结构更加成熟，那么A股H股溢价将进一步收敛。

　　在A股市场更加成熟的条件下，政策制定者可以允许部分溢价不大(或者处于合理区间，如5-10%)的股票在两市间进行套戥，以促进交叉上市股票价格趋同。

　　“当A股市场成熟到一定程度，如果人民币汇率弹性进一步扩大，这种试点也可以相应扩大，最终实现A股市场和H股市场全面打通，乃至中国与国际金融市场的融合。”论文称。

　　文章指出，对冲汇率风险是投资H股的主要原因。投资者投资任何市场的中国企业不仅希望分享中国经济的成果，还需要管理汇率风险。因此，他们不仅关注股票发行企业的未来现金流，还关注汇率风险以及中国经济的未来。

　　由于港币汇率形成机制与人民币不同，内地购买H股相当于额外承担了港币的汇率风险，而由于香港的联系汇率制度，这也相当于在购买股票基础上附加购买了美元外汇期货，投资人获得的回报取决于H股和美元在相应时间段中的表现。

　　同样，海外投资者购买A股也相当于购买了人民币期货。

　　中国股市经过30年的发展，已经成为世界第二大股市，但仍未完全与国际金融市场接轨。迄今，中国已经有几百家企业在境外上市，其中部分是境内外交叉上市。但市场机构及政策制定者一直对交叉上市公司的股票价格有两个疑惑，一是境内股票价格高于甚至远高于境外股价，二是2014年底启动沪港通后，内地与香港股市联通性提高了，但交叉上市的A股H股溢价不仅没有缩小，反而出现了系统性跳升。

　　2007年以来，恒生A股H股溢价指数(HSAHP)均值为120左右；个股层面，交叉上市股票的AH股平均溢价率持续高于40%，部分甚至长期接近200%。

　　论文发现，宏观因素对交叉上市的A股和H股溢价影响显著，而沪深港通提高了A股市场的价格发现功能，并减弱了美元汇率相对于基础价格对两市股价的影响。

　　第一，2007-2019年间，美元指数变化主导了个股层面A股H股价格差异的变化，并可以解释50%至70%在A股H股溢价指数层面的变化，而投资者对中国经济预期也是另一个重要因素。

　　第二，2014年底沪港通开通后，虽然A股H股溢价指数从115.8提高至126.4，但稳定性大幅提高。如果去除美元指数的影响，这一指数仅提高2.7百分点(98.8升至101.5)。第三，沪港通开通后，交叉上市股票的价格在两个市场上对汇率信息的反应均有上升，说明A股市场的价格发现功能有所提高。

　　“长期看，美元指数对交叉上市股票的股价影响有所下降，而基础价格对股价的影响上升，”论文称。

　　也就是说，沪深港通开通之前，美元指数对基础价格的影响远大于基础价格对美元的影响；沪深港通开通之后，美元指数的影响降低了，而基础价格的影响提高了。

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